我國白酒市場發(fā)展日趨成熟，擁有完整產(chǎn)業(yè)鏈，競爭格局相對穩(wěn)定，目前處于量減價(jià)升的階段。白酒市場規(guī)模高達(dá)6000億，白酒生產(chǎn)的地域分布特征明顯，龍頭品牌在川黔、魯豫、蘇皖、華北等地區(qū)，表現(xiàn)出明顯的集聚效應(yīng)。從供給側(cè)觀察，行業(yè)價(jià)格帶寬廣，各品牌的價(jià)格定位與目標(biāo)消費(fèi)者群體相對明確，2016年后，高端與次高端價(jià)格帶的市場占有率不斷提高。從需求側(cè)觀察，宏觀與微觀因素共同作用于白酒消費(fèi)，近年“三公消費(fèi)”的限制政策使得政務(wù)消費(fèi)占比迅速走低，地產(chǎn)投資對白酒消費(fèi)有較大提振作用。

2002年至今，白酒行業(yè)經(jīng)歷兩輪周期，現(xiàn)處于第三輪中期。2003年到2012年，五糧液占據(jù)市場龍頭地位，消費(fèi)人群擴(kuò)大，加強(qiáng)渠道掌控可以鎖定核心客戶群，渠道創(chuàng)新成為主要驅(qū)動力。產(chǎn)品上，五糧液使用OEM 模式拓寬價(jià)格帶;渠道上，由依賴大經(jīng)銷商到重視團(tuán)購、KOL。2013年至今，茅臺引領(lǐng)市場，消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級，品牌重要性加強(qiáng)。產(chǎn)品上，茅臺強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量發(fā)展，掌握高端酒定價(jià)權(quán)，進(jìn)行全價(jià)格帶布局。渠道上，增加直銷比例，布局電商、數(shù)字營銷，直達(dá)消費(fèi)者。

根據(jù)供需模型歸納白酒行業(yè)周期變動的驅(qū)動因素：包括政策因素和地產(chǎn)、基建等一般宏觀因素，此外，渠道庫存放大白酒周期屬性。財(cái)政政策、貨幣政策作用于宏觀因素，間接影響白酒需求，稅收政策直接影響白酒供給。地產(chǎn)投資、基建投資帶動產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，刺激白酒需求，流動性通過促進(jìn)投資和增加名義收入影響白酒商務(wù)消費(fèi)。根據(jù)擬合，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速與白酒板塊收入同比變動基本同步，基礎(chǔ)建設(shè)投資累計(jì)增速領(lǐng)先約7個(gè)季度，M1同比領(lǐng)先約4個(gè)季度。此外，渠道與價(jià)格相互作用，放大白酒周期屬性，批價(jià)-出廠價(jià)剪刀差反映渠道利潤，與板塊營收基本同步。

財(cái)務(wù)方面，預(yù)收賬款和合同負(fù)債為先行指標(biāo)，領(lǐng)先行業(yè)周期變化0-2季度，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為同步指標(biāo)。由于先款后貨的銷售模式，預(yù)收賬款和合同負(fù)債反映經(jīng)銷商打款意愿，折射下游需求情況。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額綜合了應(yīng)收項(xiàng)目與應(yīng)付項(xiàng)目，與營收變化基本同步。

貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒業(yè)、古井貢酒、今世緣

投資觀點(diǎn)：短期而言，投資增速提升顯著，流動性刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，財(cái)務(wù)指標(biāo)改善明顯，業(yè)績增長確定性強(qiáng)。長期而言，消費(fèi)升級趨勢不改，白酒板塊上行具有穩(wěn)固需求基礎(chǔ)，板塊結(jié)構(gòu)性繁榮仍將持續(xù)，看好高端、次高端投資機(jī)會。建議關(guān)注標(biāo)的：。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn);競爭加劇風(fēng)險(xiǎn);疫情不可控風(fēng)險(xiǎn)。